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      67. 4月7日,我們國內目前的證券期貨交易,采用的都是競價交易制度——投資者通過網絡,把買賣指令傳輸到交易所,交易所的電腦主機根據時間優先、價格優先的原則,將買賣指令撮合成交,形成連續的成交價格。

        原標題:逆向選擇你有做過嗎?現行做市商制度下的風險有哪些?

          4月7日,我們國內目前的證券期貨交易,采用的都是競價交易制度——投資者通過網絡,把買賣指令傳輸到交易所,交易所的電腦主機根據時間優先、價格優先的原則,將買賣指令撮合成交,形成連續的成交價格。根據這種交易方式下價格的形成機理,又可以叫做指令驅動(Order driven)制度。國外在100年前沒有電腦的年代,就是通過交易員在交易池中,以公開喊價的方式來撮合買賣指令。

          一、現行做市商制度逆向選擇道德風險正在暴露

          從2014年8月份新三板做市商制度正式實施以來,選擇做市轉讓的新三板掛牌企業呈爆炸式增長態勢。截至4月5日,共有1427家做市轉讓公司,占全部新三板掛牌比重的22.4%。做市商制度的建立對活躍新三板市場、提升市場整體估值起到了巨大作用。不過快速發展之下現存新三板做市商制度隱藏的逆向選擇和道德風險也不斷暴露,特別是在當前新三板市場流動性面臨困境的情況下。

          二、逆向選擇:劣幣驅逐良幣之憂

          做市商從企業拿票往往享受著較高的價格折扣,在新三板市場火爆的時候并沒有什么,是企業為流動性提高帶來的估值溢價而付出的代價。但目前新三板做市股票的換手率僅為協議的一半,這與一般認為的做市股票流動性要好于轉讓股票完全背道而馳,由此勢必帶來企業、特別是優秀的企業與做市商的矛盾越來越突出,以及其他投資者與做市商的矛盾越來越突出。最終可能是那些愿意給券商高折扣的、聽話的企業實現了做市,而堅持企業價值的優秀企業則對做市望而卻步,帶來經濟學中所謂“劣幣驅逐良幣”的后果。

          三、道德風險:冷箭來自護城河內的伊甸園

          理想的做市交易制度下,做市商的主要盈利本應為雙向報價價差帶來的交易收入,但是在現有制度安排下做市商有濫用政策紅利,以做市為名行“坐莊”之實的苗頭??梢钥吹?,在市場持續低迷的背景下,做市商依然坐享極高的安全墊,這無疑在一定程度上助長了市場潛在的“空頭”預期。根據WIND數據統計,截至4月5日各做市商庫存股票的賬面收益率依然高達27%,這與大部分苦苦掙扎的新三板私募基金形成鮮明對比。

          四、打破壟斷性做市,讓交易制度更高效透明

          目前新三板做市制度最根本的問題在于具備做市資格的做市商數量太少。中國內地獲得券商牌照的只有100多家,不到150家,而從事新三板做市業務的券商只有85家,這一數量遠遠不能滿足新三板進一步發展、特別是創新層發展的需要。當成百上千的企業去追逐區區不到90家的做市商時,做市商的壟斷地位將不可避免。壟斷地位直接導致了新三板做市制度的異化,包括做市商拿票價格、拿票形式、撮合交易等,給市場正常運行帶來一定風險,最終影響市場流動性。

          總之,對下一階段做市制度的改革,我們認為建立混合做市商制度是根本的解決途徑,建議分步驟有序推進。

          第一步,研究試點做市商擴圍,將撮合交易的角色擴大到公募基金子公司等。

          第二步,可以考慮從分層或做市指數中優選一部分試點混合做市商制度。由于新三板創新層中相當一部分股票已經采取做市交易,因此采取類似納斯達克那樣的交叉混合做市制度是比較可取的,反而平行混合的難度較大。

          第三步,研究制定做市商賣空機制和大宗交易制度。

          此外在整個過程中,要加大對做市商的評價體系和監管體系建設。盡快設立第三方自律組織,對進一步完善新三板做市制度非常必要。

          壟斷型的做市商制度,即每只證券有且僅有一個做市商,這種制度的典型代表是紐約證券交易所。壟斷的做市商是每只證券唯一的提供雙邊報價并享受相應權利的交易商,必須具有很強的信息綜合能力,能對市場走向作出準確的預測,因其壟斷性通常也可以獲得高額利潤。這種類型的優點在于責任明確,便于交易所的監督考核,缺點是價格的競爭性較差;競爭型的做市商制度,又叫多元的做市商制度。即每只證券有多個做市商,且在一定程度上允許做市商自由進入或退出,這種制度的典型代表是美國的“全美證券協會自動報價系統”(NASDAQ系統)。

          在金融理論中,實行做市商制度的市場機制被稱為報價驅動機制(Quote-driven)。而與之相對應的是指令驅動(Order一driven)制度,又叫競價交易制度、委托驅動制度。是指買賣雙方將委托指令下達給各自的代理經紀人(交易所的會員),再由經紀人將指令下達到交易所。在匯總所有交易委托的基礎上,交易所的交易系統按照價格優先和時間優先的原則進行撮合成交,完成交易。在指令驅動制度下,市場價格通過投資者下達的買賣指令驅動并通過競價配對而產生。競價配對方式可以是傳統的公開喊價方式,也可以是計算機自動撮合方式。競價市場的基本特征是,證券交易價格的形成是由買賣雙方直接決定的,投資者交易的對象是不確定的其他投資者,而不是做市商。買賣指令的流量是推動市場運行和價格形成的根本動力?,F國內兩大證券交易所和三家期貨交易所均采用此交易制度。

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          做市商制度是一種市場交易制度,由具備一定實力和信譽的法人充當做市商,不斷地向投資者提供買賣價格,并按其提供的價格接受投資者的買賣要求,以其自有資金和證券與投資者進行交易,從而為市場提供即時性和流動性,并通過買賣價差實現一定利潤。簡單說就是:報出價格,并能按這個價格買入或賣出。

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      335. 黃金 行情 數據來源:優財網(UCAI123.COM)
      336. 白銀現貨行情
      337. 2023-08-04  
      338. 計價方式
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      350. 白銀現貨 數據來源:優財網(UCAI123.COM)
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